रिपोर्ट की गई आय और नकदी के बीच का अंतर
1962 और 1991 के बीच, NYSE और AMEX में बैलेंस-शीट एक्रुअल्स के उच्चतम दशमक वाली फर्मों ने निम्नतम दशमक की फर्मों की तुलना में प्रति वर्ष 4.9% कम रिटर्न दिया। यह पैटर्न सूक्ष्म नहीं था: जिन कंपनियों की रिपोर्ट की गई आय उनके परिचालन नकदी प्रवाह से काफी अधिक थी, उन्होंने आगे चलकर बेहद खराब स्टॉक प्रदर्शन किया, जबकि जिन कंपनियों का मुनाफा नकदी उत्पादन पर मजबूती से आधारित था, उन्होंने बेहतर प्रदर्शन किया। Richard Sloan ने अपने 1996 के शोधपत्र "Do Stock Prices Fully Reflect Information in Accruals and Cash Flows About Future Earnings?" में इस अवलोकन को प्रलेखित किया, जिसने कॉर्पोरेट आय के टिकाऊ और नाजुक घटकों के बीच अंतर करने में बाजार की व्यवस्थित विफलता को उजागर किया।
एक्रुअल्स एनॉमली तब से लेखांकन अनुसंधान और अनुभवजन्य वित्त के संगम पर सबसे अधिक अध्ययन की जाने वाली घटनाओं में से एक बन गई है। यह आय गुणवत्ता पर आधारित रिटर्न भविष्यवक्ताओं के एक व्यापक परिवार से जुड़ती है, और तीन दशकों की जांच में इसकी निरंतरता इसे यह समझने का एक महत्वपूर्ण दृष्टिकोण बनाती है कि वित्तीय विवरण की जानकारी परिसंपत्ति कीमतों में कैसे प्रवाहित होती है।
आय का विभाजन: नकदी बनाम एक्रुअल्स
Sloan की अंतर्दृष्टि के केंद्र में एक सरल लेखांकन पहचान है। शुद्ध आय को दो घटकों में विभाजित किया जा सकता है: परिचालन से नकदी प्रवाह और कुल एक्रुअल्स। परिचालन से नकदी प्रवाह वास्तविक रूप से एकत्र और वितरित किया गया धन दर्शाता है। एक्रुअल्स इसके अंतर को पकड़ते हैं — रिपोर्ट की गई आय का वह हिस्सा जो कागज पर मौजूद है लेकिन अभी तक नकदी के रूप में प्राप्त नहीं हुआ है। इसमें प्राप्य खातों में बदलाव, इन्वेंट्री में वृद्धि, आस्थगित राजस्व समायोजन और मूल्यह्रास आवंटन जैसी मदें शामिल हैं।
Sloan का केंद्रीय अनुभवजन्य योगदान यह दिखाना था कि ये दोनों घटक भविष्य की लाभप्रदता की भविष्यवाणी करने की अपनी क्षमता में तीव्र अंतर रखते हैं। आय का नकदी प्रवाह घटक अत्यधिक स्थायी है: आज मजबूत नकदी प्रवाह उत्पन्न करने वाली फर्में अगले वर्ष भी मजबूत नकदी प्रवाह उत्पन्न करती हैं। इसके विपरीत, एक्रुअल घटक कहीं कम स्थायी है। एक्रुअल-आधारित आय का एक डॉलर, नकदी-आधारित आय के एक डॉलर की तुलना में भविष्य की आय के बारे में काफी कम जानकारी रखता है।
| आय घटक | स्थायित्व गुणांक | व्याख्या |
|---|---|---|
| Cash flow from operations | ~0.83 | उच्च: वर्तमान नकदी आय अगले वर्ष की आय का मजबूत भविष्यवक्ता |
| Total accruals | ~0.76 | निम्न: एक्रुअल-आधारित आय बाद की अवधियों में आंशिक रूप से उलट जाती है |
यह अंतर अकेले देखने में मामूली लग सकता है, लेकिन पोर्टफोलियो में संयोजित होने पर यह बड़े रिटर्न अंतर उत्पन्न करता है। Sloan ने इसे शेयरों को उनके एक्रुअल्स के परिमाण (कुल संपत्ति द्वारा विभाजित) के आधार पर दशमकों में क्रमबद्ध करके प्रदर्शित किया। निम्नतम-एक्रुअल दशमक खरीदने और उच्चतम को शॉर्ट करने की हेज रणनीति ने उनकी नमूना अवधि में लगभग 10.4% प्रति वर्ष असामान्य रिटर्न उत्पन्न किया।
बाजार एक्रुअल्स की गलत कीमत क्यों लगाता है
केंद्रीय पहेली यह नहीं है कि एक्रुअल्स नकदी प्रवाह से कम स्थायी हैं — जो एक सुपरिचित लेखांकन घटना है — बल्कि यह है कि स्टॉक की कीमतें ऐसे व्यवहार करती हैं जैसे निवेशक अंतर नहीं बता सकते। Sloan के साक्ष्य ने दिखाया कि बाजार आय के एक्रुअल और नकदी प्रवाह घटकों की कीमत ऐसे लगाता है जैसे वे भविष्य की लाभप्रदता के लिए समान निहितार्थ रखते हों। जब बाद की आय से पता चलता है कि उच्च-एक्रुअल फर्में अपने आर्थिक प्रदर्शन को बढ़ा-चढ़ाकर दिखा रही थीं, तो कीमतें नीचे समायोजित होती हैं। जब निम्न-एक्रुअल फर्में दिखाती हैं कि उनकी आय वास्तव में टिकाऊ थी, तो कीमतें ऊपर समायोजित होती हैं। यह विलंबित सुधार ही रिटर्न अंतर पैदा करता है।
इस गलत मूल्य निर्धारण की व्याख्या के लिए कई तंत्र प्रस्तावित किए गए हैं:
बॉटम लाइन पर स्थिरता: कई निवेशक, जिनमें परिष्कृत संस्थागत प्रतिभागी भी शामिल हैं, रिपोर्ट की गई प्रति शेयर आय पर टिके रहते हैं बिना उस संख्या को उसके घटक भागों में विभाजित किए। तिमाही आय कॉल, विश्लेषक अनुमान और मीडिया कवरेज मुख्य रूप से इस पर केंद्रित होते हैं कि क्या कंपनी ने सर्वसम्मत EPS आंकड़े को "बीट" किया या "मिस" किया। उस आय संख्या की संरचना, विशेष रूप से कितना एकत्र नकदी बनाम लेखांकन समायोजन दर्शाता है, पर बहुत कम ध्यान दिया जाता है।
सीमित ध्यान और प्रसंस्करण लागत: एक्रुअल गुणवत्ता से अवगत निवेशकों को भी सैकड़ों या हजारों शेयरों में व्यवस्थित रूप से विभाजन करना महंगा लग सकता है। Dechow और Dichev (2002) ने दिखाया कि एक्रुअल अनुमान त्रुटियां व्यापक हैं और फर्मों एवं उद्योगों में परिमाण में काफी भिन्न होती हैं, जिससे कोई भी सरल अंगूठे का नियम अविश्वसनीय हो जाता है। यह जटिलता आर्बिट्राज की बाधा के रूप में कार्य करती है।
एक्रुअल्स बढ़ाने के लिए प्रबंधकीय प्रोत्साहन: आय-आधारित मापदंडों पर मुआवजा पाने वाले अधिकारियों के पास रिपोर्ट किए गए मुनाफे को बढ़ाने के लिए विवेकाधीन एक्रुअल्स का उपयोग करने का प्रोत्साहन होता है। राजस्व मान्यता का समय, रिजर्व समायोजन और पूंजीकरण निर्णय सभी भविष्य की अवधियों से आय को वर्तमान में स्थानांतरित कर सकते हैं। Richardson, Sloan, Soliman, और Tuna (2005) ने Sloan के ढांचे का विस्तार विश्वसनीयता के आधार पर एक्रुअल्स को विभाजित करके किया, यह दिखाते हुए कि सबसे कम विश्वसनीय एक्रुअल श्रेणियां, जो प्रबंधकीय हेरफेर के प्रति सबसे अधिक संवेदनशील हैं, सबसे बड़ी रिटर्न पूर्वानुमेयता उत्पन्न करती हैं।
एक्रुअल्स का व्यापक आय गुणवत्ता से संबंध
एक्रुअल्स एनॉमली आय गुणवत्ता पर एक व्यापक शोध कार्यक्रम का एक स्तंभ है। परिसंपत्ति मूल्य निर्धारण में गुणवत्ता कारक कई आयामों को शामिल करता है, जिसमें लाभप्रदता स्तर, आय स्थिरता और रिपोर्ट किए गए मुनाफे के नकदी द्वारा समर्थित होने की डिग्री शामिल है। एक्रुअल्स संकेत विशेष रूप से गुणवत्ता के नकदी-बनाम-कागज आयाम को लक्षित करता है, जो इसे सकल लाभप्रदता जैसे मापदंडों से अवधारणात्मक रूप से भिन्न बनाता है, हालांकि सहसंबंधित है।
Dechow, Ge, और Schrand (2010) ने आय गुणवत्ता प्रॉक्सी का एक व्यापक वर्गीकरण प्रदान किया, यह निष्कर्ष निकालते हुए कि एक्रुअल-आधारित मापदंड भविष्य के प्रदर्शन के बारे में ऐसी जानकारी पकड़ते हैं जो केवल मूल्य-आधारित या लाभप्रदता-आधारित मापदंडों में पूरी तरह से परिलक्षित नहीं होती। उनकी समीक्षा ने Sloan के मूल अध्ययन के बाद एक दशक से अधिक के अनुवर्ती शोध को संश्लेषित किया और पुष्टि की कि नकदी-एक्रुअल विभाजन आय गुणवत्ता टूलकिट में सबसे शक्तिशाली संकेतों में से एक बना हुआ है।
एक्रुअल्स और आय घोषणा के बाद के बहाव के बीच का संबंध भी उल्लेखनीय है। दोनों एनॉमलीज आय की जानकारी के बाजार के अपूर्ण प्रसंस्करण से उत्पन्न होती हैं, लेकिन वे अलग-अलग पहलुओं पर काम करती हैं। PEAD आय सरप्राइज के स्तर पर अंडररिएक्शन को दर्शाता है; एक्रुअल्स एनॉमली आय की संरचना पर अंडररिएक्शन को दर्शाती है। अनुभवजन्य रूप से, दोनों संकेतों में कम सहसंबंध है और पोर्टफोलियो निर्माण में संयुक्त होने पर अतिरिक्त अल्फा उत्पन्न करते हैं।
प्रतिकृति रिकॉर्ड
कई लेखांकन-आधारित एनॉमलीज की तरह, एक्रुअल्स प्रभाव को व्यापक आउट-ऑफ-सैंपल परीक्षण के अधीन किया गया है। परिणाम एक सूक्ष्म चित्र प्रस्तुत करते हैं।
Green, Hand, और Zhang (2017) ने 94 अन्य फर्म विशेषताओं के साथ एक व्यापक तुलना में एक्रुअल्स का मूल्यांकन किया और पाया कि दर्जनों प्रतिस्पर्धी संकेतों को नियंत्रित करने के बाद भी इसने रिटर्न के लिए स्वतंत्र पूर्वानुमान शक्ति बनाए रखी। हालांकि, प्रीमियम का परिमाण Sloan के मूल अनुमान से छोटा था, जो कई एनॉमलीज में प्रलेखित प्रकाशन-पश्चात क्षीणता के सामान्य पैटर्न के अनुरूप है।
Allen, Larson, और Sloan (2013) ने एक्रुअल रिवर्सल के तंत्र की सीधे जांच की, इसकी पुष्टि करते हुए कि चरम एक्रुअल्स भविष्य की अवधियों में उलटते हैं और यह उलटाव स्टॉक रिटर्न सुधारों के साथ होता है। उनके कार्य ने कारण कथा को मजबूत किया: रिटर्न पूर्वानुमेयता केवल एक सांख्यिकीय सहसंबंध नहीं है बल्कि एक पहचान योग्य आर्थिक प्रक्रिया को दर्शाती है जहां बढ़ा-चढ़ाकर दिखाई गई आय बाद के नकदी प्रवाह प्राप्तियों द्वारा सुधारी जाती है।
अंतर्राष्ट्रीय साक्ष्य मिश्रित रहे हैं। यह एनॉमली कई विकसित बाजारों में, विशेष रूप से US GAAP के समान एक्रुअल-आधारित लेखांकन व्यवस्थाओं वाले बाजारों में, मजबूती से दिखाई देती है। जिन बाजारों में नकदी-आधारित लेखांकन अधिक प्रचलित है या जहां संस्थागत निवेशकों का वर्चस्व है, वहां यह प्रभाव कमजोर होता है। यह अंतर-देशीय भिन्नता व्यवहारिक व्याख्या का समर्थन करती है: एनॉमली वहां सबसे मजबूत है जहां रिपोर्ट की गई आय और नकदी वास्तविकता के बीच का अंतर सबसे बड़ा है और जहां खुदरा भागीदारी हेडलाइन संख्याओं पर ध्यान केंद्रित करने का अधिक अवसर बनाती है।
व्यवहार में एक्रुअल्स को मापना
शोधकर्ता और व्यवसायी एक्रुअल्स को मापने के लिए कई दृष्टिकोण अपनाते हैं, प्रत्येक के अपने विशिष्ट लाभ-हानि हैं।
बैलेंस-शीट दृष्टिकोण, जो Sloan के मूल अध्ययन में प्रयुक्त हुआ, कुल एक्रुअल्स की गणना गैर-नकदी चालू संपत्तियों में परिवर्तन से चालू देनदारियों में परिवर्तन (अल्पकालिक ऋण को छोड़कर) घटाकर और फिर मूल्यह्रास व्यय घटाकर करता है। यह विधि सीधी है और केवल सार्वजनिक रूप से उपलब्ध वित्तीय विवरणों पर निर्भर करती है।
नकदी-प्रवाह-विवरण दृष्टिकोण एक्रुअल्स को शुद्ध आय और परिचालन से नकदी प्रवाह के अंतर के रूप में मापता है। चूंकि 1988 में SFAS 95 को अपनाने से फर्मों को नकदी प्रवाह विवरण रिपोर्ट करना आवश्यक हो गया, यह विधि 1988 के बाद के डेटा के लिए पसंदीदा दृष्टिकोण बन गई है क्योंकि यह अधिग्रहण और विनिवेश जैसे गैर-परिचालन बैलेंस-शीट परिवर्तनों से उत्पन्न माप शोर से बचती है।
| एक्रुअल मापदंड | गणना | लाभ | सीमाएं |
|---|---|---|---|
| Balance-sheet method | Change in non-cash working capital minus depreciation | लंबे ऐतिहासिक नमूनों के लिए उपलब्ध | M&A गतिविधि से प्रदूषित |
| Cash-flow-statement method | Net income minus operating cash flow | नकदी बनाम एक्रुअल का स्वच्छ पृथक्करण | केवल 1988 के बाद विश्वसनीय |
| Disaggregated accruals | प्राप्य, इन्वेंट्री, देय आदि का अलग-अलग मापन | सबसे अविश्वसनीय घटकों को चिह्नित करता है | अधिक जटिल, उद्योग संदर्भ आवश्यक |
Richardson, Sloan, Soliman, और Tuna (2005) ने दिखाया कि एक्रुअल्स को प्रकार और विश्वसनीयता के आधार पर विभाजित करने से एक तीक्ष्ण संकेत मिलता है। प्राप्य और इन्वेंट्री परिवर्तनों से जुड़े कार्यशील पूंजी एक्रुअल्स में सबसे अधिक पूर्वानुमान शक्ति होती है, जबकि मूल्यह्रास और परिशोधन (गैर-विवेकाधीन एक्रुअल्स) में लगभग कोई नहीं। यह निष्कर्ष प्रबंधकीय हेरफेर माध्यम के अनुरूप है: समय और अनुमान विवेक के प्रति सबसे अधिक संवेदनशील एक्रुअल श्रेणियां ठीक वही हैं जो भविष्य के कम प्रदर्शन की भविष्यवाणी करती हैं।
क्या एनॉमली बची है?
एक्रुअल्स एनॉमली का प्रकाशन-पश्चात प्रक्षेपवक्र व्यापक फैक्टर निवेश साहित्य से परिचित पैटर्न का अनुसरण करता है। लॉन्ग-शॉर्ट स्प्रेड का कच्चा परिमाण Sloan के मूल 1962-1991 नमूने के बाद से कम हो गया है, विशेष रूप से लार्ज-कैप शेयरों में जहां संस्थागत ध्यान और मात्रात्मक स्क्रीनिंग बढ़ी है। कई अध्ययनों का अनुमान है कि 1990 के दशक के मध्य से प्रीमियम लगभग आधा हो गया है, जो McLean और Pontiff (2016) द्वारा प्रकाशित एनॉमलीज के औसत के रूप में प्रलेखित ~30% प्रकाशन-पश्चात क्षय के अनुरूप है।
हालांकि, संकेत गायब नहीं हुआ है। सीमित सेल-साइड ध्यान और कम संस्थागत भागीदारी वाले छोटे शेयरों के खंड में, एक्रुअल-आधारित रिटर्न पूर्वानुमेयता अप्रासंगिक स्तर तक नहीं घटी है। एनॉमली समग्र गुणवत्ता स्कोर के एक घटक के रूप में भी शक्ति बनाए रखती है, जहां यह लाभप्रदता और लीवरेज मापदंडों से ऑर्थोगोनल जानकारी का योगदान करती है।
छोटे शेयरों में एक्रुअल्स संकेत का बचाव आर्बिट्राज की सीमाओं की व्याख्याओं से मेल खाता है। उच्च-एक्रुअल शेयर जो शॉर्टिंग के उम्मीदवार हैं, ठीक उसी प्रकार की फर्में हैं जिन्हें उधार लेना महंगा है, जिनमें बिड-आस्क स्प्रेड चौड़े हैं और जो उच्च अज्ञातहेतुक अस्थिरता प्रदर्शित करती हैं। ये घर्षण उस परिष्कृत पूंजी को, जो गलत मूल्य निर्धारण को पहचानती है, इसे पूरी तरह से समाप्त करने से रोकते हैं।
साक्ष्य कहां इंगित करते हैं
Sloan के 1996 के शोधपत्र ने एक टिकाऊ अनुभवजन्य नियमितता स्थापित की: बाजार एक्रुअल आय और नकदी आय को विनिमेय मानता है जबकि वे नहीं हैं। बाद के शोध ने माप को परिष्कृत किया, अंतर-देशीय सीमाओं को मैप किया और मुख्य निष्कर्ष को उलटे बिना अपेक्षित प्रकाशन-पश्चात क्षय को प्रलेखित किया। एक्रुअल्स एनॉमली फैक्टर परिदृश्य में एक विशिष्ट स्थान रखती है क्योंकि यह विसरित व्यवहारिक पूर्वाग्रहों या जोखिम-आधारित माध्यमों के बजाय वित्तीय विवरण विश्लेषण की एक विशिष्ट, पहचान योग्य विफलता से उत्पन्न होती है।
गुणवत्ता-उन्मुख पोर्टफोलियो बनाने वाले निवेशकों के लिए, नकदी-एक्रुअल विभाजन एक पूरक स्क्रीनिंग आयाम प्रदान करता है। जिन शेयरों की आय परिचालन नकदी प्रवाह द्वारा मजबूती से समर्थित है, उनमें ऐतिहासिक रूप से अपनी लाभप्रदता बनाए रखने की अधिक संभावना रही है और नकारात्मक आय संशोधनों का अनुभव करने की कम संभावना रही है जो कीमतों में गिरावट का कारण बनते हैं। चाहे एक स्वतंत्र संकेत के रूप में या मल्टी-फैक्टर ढांचे में एकीकृत किया गया हो, यह अंतर्दृष्टि कि सभी रिपोर्ट की गई आय समान नहीं बनाई गई हैं, निवेश व्यवहार में लेखांकन अनुसंधान के सबसे महत्वपूर्ण योगदानों में से एक बनी हुई है।
Written by Elena Vasquez · Reviewed by Sam
यह लेख उद्धृत प्राथमिक साहित्य पर आधारित है और सटीकता तथा उचित श्रेय के लिए हमारी संपादकीय टीम द्वारा समीक्षित है। संपादकीय नीति.
संदर्भ
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