बीटा के विरुद्ध दांव: उबाऊ स्टॉक क्यों जीतते हैं

मुख्य निष्कर्ष

कैपिटल एसेट प्राइसिंग मॉडल (CAPM) एक स्पष्ट भविष्यवाणी करता है: उच्च बीटा का अर्थ उच्च रिटर्न होना चाहिए। व्यवहार में, यह संबंध सिद्धांत की भविष्यवाणी से कहीं अधिक सपाट है -- और कभी-कभी पूरी तरह उलट जाता है। Frazzini और Pedersen के BAB (Betting Against Beta) फ़ैक्टर ने इस विसंगति को औपचारिक रूप दिया, यह दिखाते हुए कि लीवरेज्ड लो-बीटा स्टॉक लॉन्ग और हाई-बीटा स्टॉक शॉर्ट का पोर्टफ़ोलियो अमेरिकी इक्विटी में लगभग 0.75 का शार्प रेशियो प्रदान करता है। तंत्र सुंदर है: कई निवेशक लीवरेज बाधाओं का सामना करते हैं जो उन्हें सुरक्षित संपत्तियों में पोजीशन बढ़ाने से रोकती हैं, इसलिए वे रिटर्न लक्ष्य पूरा करने के लिए जोखिमपूर्ण, उच्च-बीटा स्टॉक खरीदते हैं। यह मांग दबाव उच्च-बीटा परिसंपत्तियों को अधिमूल्यित और कम-बीटा परिसंपत्तियों को कम मूल्यित करता है, जिससे एक स्थायी और शोषणयोग्य प्रीमियम बनता है।

सपाट सिक्योरिटी मार्केट लाइन

CAPM भविष्यवाणी करता है कि बीटा और अपेक्षित रिटर्न के बीच संबंध रैखिक और तीव्र होना चाहिए। Fischer Black ने 1972 में ही पहचान लिया था कि अनुभवजन्य सिक्योरिटी मार्केट लाइन (SML) CAPM की भविष्यवाणी से कहीं अधिक सपाट है।

यह सपाटता का अर्थ है कि उच्च-बीटा स्टॉक सिद्धांत के अनुसार अपेक्षा से कम कमाते हैं, जबकि कम-बीटा स्टॉक अधिक कमाते हैं। जोखिम-समायोजित आधार पर, उबाऊ कम-बीटा स्टॉक व्यवस्थित रूप से रोमांचक उच्च-बीटा स्टॉक से बेहतर प्रदर्शन करते हैं।

मुख्य अंतर्दृष्टि यह है कि SML केवल अपनी पूर्वानुमानित ढलान बनाए रखने में विफल नहीं होती; यह एक विशिष्ट, दिशात्मक तरीके से विफल होती है जो एक व्यापार योग्य अवसर बनाती है।

BAB फ़ैक्टर कैसे काम करता है

Frazzini और Pedersen (2014) ने बाज़ार के सभी स्टॉक को उनके अनुमानित बीटा के अनुसार रैंक करके, फिर दो पोर्टफ़ोलियो बनाकर BAB फ़ैक्टर का निर्माण किया।

लो-बीटा पोर्टफ़ोलियो निचले बीटा दशमक के स्टॉक रखता है, बीटा 1.0 तक लीवरेज किया जाता है। यदि इन स्टॉक का औसत बीटा 0.6 है, तो पोर्टफ़ोलियो लगभग 1.67 गुना लीवरेज्ड होता है।

हाई-बीटा पोर्टफ़ोलियो ऊपरी बीटा दशमक के स्टॉक रखता है, बीटा 1.0 तक डी-लीवरेज किया जाता है। यदि औसत बीटा 1.5 है, तो लगभग 0.67 गुना तक कम किया जाता है।

BAB फ़ैक्टर रिटर्न का अंतर है: लीवरेज्ड लो-बीटा से डी-लीवरेज्ड हाई-बीटा घटाकर, शून्य बीटा का मार्केट-न्यूट्रल पोर्टफ़ोलियो बनता है।

अमेरिकी इक्विटी प्रदर्शन

लगभग 0.75 का शार्प रेशियो बाज़ार पोर्टफ़ोलियो के दीर्घकालिक शार्प रेशियो लगभग 0.4 से 0.5 से काफ़ी अधिक है।

यह विसंगति क्यों मौजूद है?

BAB फ़ैक्टर का सैद्धांतिक आधार एक केंद्रीय विचार पर टिका है: लीवरेज बाधाएं।

लीवरेज बाधा तंत्र

दो प्रकार के निवेशकों पर विचार करें। पहला -- पेंशन फ़ंड, म्यूचुअल फ़ंड, खुदरा निवेशक -- लीवरेज पर प्रतिबंध का सामना करता है। कई को उधार लेने से रोका गया है। दूसरा प्रकार -- हेज फ़ंड, प्रोप्राइटरी ट्रेडिंग डेस्क -- लीवरेज अधिक स्वतंत्र रूप से उपयोग कर सकता है लेकिन फंडिंग बाधाओं का सामना करता है।

जब पहला समूह विशिष्ट रिटर्न उद्देश्य (मान लें वार्षिक 8%) को लक्षित करता है, तो वे सुरक्षित, कम-बीटा स्टॉक के पोर्टफ़ोलियो को लीवरेज करके इसे प्राप्त नहीं कर सकते। इसलिए वे उच्च-बीटा स्टॉक खरीदते हैं: प्रौद्योगिकी, जैव प्रौद्योगिकी, सट्टा विकास कंपनियां। यह मांग दबाव उच्च-बीटा स्टॉक की कीमतें बढ़ाता है और अपेक्षित रिटर्न कम करता है।

आर्बिट्राज इसे क्यों नहीं मिटाता

कई घर्षण आर्बिट्राजर्स को इस गलत मूल्य निर्धारण को ठीक करने से रोकते हैं।

ट्रैकिंग एरर से बचाव। पेशेवर एसेट मैनेजरों का मूल्यांकन बेंचमार्क के सापेक्ष होता है। कम-बीटा पोर्टफ़ोलियो में बाज़ार सूचकांक के मुकाबले महत्वपूर्ण ट्रैकिंग एरर होगा, जो करियर जोखिम पैदा करता है।

लीवरेज जोखिम। BAB फ़ैक्टर का दोहन करने के लिए लॉन्ग साइड पर लीवरेज और हाई-बीटा साइड पर शॉर्ट सेलिंग आवश्यक है।

धीमा अभिसरण। बीटा गलत मूल्य निर्धारण वर्षों तक बना रह सकता है।

BAB बनाम लो वोलैटिलिटी: क्या अंतर है?

व्यवहार में, दोनों सकारात्मक रूप से सहसंबद्ध हैं -- कम-बीटा स्टॉक में आमतौर पर कम अस्थिरता भी होती है। लेकिन वे समान नहीं हैं।

परिसंपत्ति वर्गों में साक्ष्य

यह क्रॉस-एसेट साक्ष्य लीवरेज-बाधा परिकल्पना का दृढ़ता से समर्थन करता है।

व्यावहारिक कार्यान्वयन

लॉन्ग-ओनली दृष्टिकोण

सबसे सरल कार्यान्वयन कम-बीटा स्टॉक की ओर लॉन्ग-ओनली झुकाव है। लो-वोलैटिलिटी या मिनिमम-वेरिएंस ETF और फ़ंड के माध्यम से प्राप्त किया जा सकता है।

अन्य फ़ैक्टर के साथ संयोजन

BAB वैल्यू और मोमेंटम के साथ अच्छी तरह जुड़ता है। तीन फ़ैक्टर की जोड़ीवार सहसंबंध कम होती है, इसलिए BAB सहित मल्टीफ़ैक्टर पोर्टफ़ोलियो विभिन्न रिटर्न प्रीमिया को पकड़ता है।

जोखिम और गिरावट

BAB फ़ैक्टर मुफ़्त भोजन नहीं है।

लीवरेज जोखिम। लीवरेज्ड लो-बीटा पोर्टफ़ोलियो व्यापक बाज़ार तनाव के दौरान नुकसान बढ़ाता है।

शॉर्ट स्क्वीज़ जोखिम। हाई-बीटा शॉर्ट पोजीशन 2021 की शुरुआत जैसे सट्टा रैलियों में तीव्र स्क्वीज़ अनुभव कर सकती हैं।

शासन निर्भरता। BAB शांत, मध्यम रूप से बढ़ते बाज़ारों में सबसे अच्छा प्रदर्शन करता है। सट्टा उत्साह द्वारा संचालित आक्रामक रिस्क-ऑन रैलियों में, उच्च-बीटा स्टॉक नाटकीय रूप से बेहतर प्रदर्शन कर सकते हैं।

भीड़भाड़। अधिक निवेशकों द्वारा लो-वोलैटिलिटी और BAB रणनीतियां अपनाने के साथ, प्रीमियम कुछ हद तक संकुचित होने के संकेत हैं।

सीमाएं

BAB फ़ैक्टर सटीक और स्थिर बीटा अनुमानों पर निर्भर करता है, जो स्वाभाविक रूप से शोरगुल वाले हैं। लीवरेज्ड संरचना रिटर्न और जोखिम दोनों को बढ़ाती है, जिससे यह कई खुदरा निवेशकों के लिए अनुपयुक्त हो जाता है। हाल के अवधियों में प्रीमियम कम हुआ प्रतीत होता है। इसके अलावा, ट्रेड का शॉर्ट साइड -- उच्च-बीटा स्टॉक के विरुद्ध दांव -- शॉर्ट-सेलिंग बाधाओं और लागतों के कारण ऐतिहासिक रूप से कार्यान्वयन में अधिक कठिन और महंगा रहा है।