कैरी ट्रेड: ब्याज दर अंतर से लाभ

मुख्य निष्कर्ष

कैरी ट्रेड वित्तीय बाजारों में सबसे पुरानी और सबसे व्यापक रूप से प्रचलित रणनीतियों में से एक है। इसके शास्त्रीय रूप में, इसमें कम ब्याज दर वाली मुद्रा में उधार लेना और उच्च ब्याज दर वाली मुद्रा में निवेश करना शामिल है, जिससे ब्याज दर अंतर से लाभ होता है। Lustig और Verdelhan द्वारा 2007 में American Economic Review में प्रकाशित शोध के अनुसार, इस रणनीति ने G10 मुद्राओं में लगभग 5-6% का वार्षिक औसत रिटर्न और लगभग 0.5 का शार्प अनुपात प्रदान किया है। हालांकि, ये रिटर्न एक विशिष्ट जोखिम प्रोफ़ाइल के साथ आते हैं: छोटे, स्थिर लाभ जो बाजार तनाव की अवधि में बड़े, अचानक नुकसान से बाधित होते हैं। Brunnermeier, Nagel और Pedersen ने 2009 के अपने प्रभावशाली NBER पेपर में इस नकारात्मक विषमता को प्रलेखित किया। अधिक हाल में, Koijen, Moskowitz, Pedersen और Vrugt ने 2018 के Journal of Financial Economics पेपर में प्रदर्शित किया कि कैरी केवल मुद्राओं तक सीमित नहीं है बल्कि इक्विटी, बॉन्ड और कमोडिटी में भी मौजूद एक व्यापक क्रॉस-एसेट घटना है।

कैरी ट्रेड क्या है?

सबसे मौलिक स्तर पर, कैरी ट्रेड में उच्च प्रतिफल और कम उधार लागत के बीच का अंतर अर्जित करना शामिल है। विदेशी मुद्रा बाजारों में, इसका मतलब जापानी येन या स्विस फ्रैंक जैसी कम ब्याज दर वाली मुद्रा में उधार लेना, उन फंडों को ऑस्ट्रेलियाई डॉलर या ब्राजीलियाई रियल जैसी उच्च ब्याज दर वाली मुद्रा में बदलना, और उच्च दर पर निवेश करना है। लाभ, या कैरी, ब्याज दर अंतर घटा विनिमय दर में कोई भी परिवर्तन है।

उदाहरण के लिए, यदि जापानी अल्पकालिक दरें 0.5% हैं और ऑस्ट्रेलियाई अल्पकालिक दरें 4.5% हैं, तो येन उधार लेकर ऑस्ट्रेलियाई डॉलर में निवेश करने वाला ट्रेडर, बशर्ते विनिमय दर न बदले, प्रति वर्ष 4% का कैरी अर्जित करता है। यदि ऑस्ट्रेलियाई डॉलर येन के मुकाबले स्थिर रहता है या मजबूत होता है, तो रणनीति अत्यधिक लाभदायक है। यदि ऑस्ट्रेलियाई डॉलर 4% से अधिक कमजोर होता है, तो रणनीति नुकसान देती है।

कैरी ट्रेड विभिन्न रूपों में सदियों से प्रचलित है। आधुनिक युग में, यह 1990 और 2000 के दशकों में विशेष रूप से प्रमुख हुई जब जापानी ब्याज दरें लगभग शून्य तक गिर गईं, जिससे एक बड़ी और स्थायी फंडिंग मुद्रा बनी। अंतर्राष्ट्रीय निपटान बैंक (BIS) के अनुमानों के अनुसार, 2008 के वित्तीय संकट से पहले अपने चरम पर येन-फंडेड ट्रेडों में कैरी ट्रेड पोजीशन सैकड़ों अरबों डॉलर तक पहुंच गई थीं।

यह रणनीति खुदरा सट्टेबाजों तक सीमित नहीं है। प्रमुख बैंक, हेज फंड, सॉवरेन वेल्थ फंड, और कॉर्पोरेट ट्रेजरी सभी कैरी-संबंधित गतिविधियों में संलग्न हैं। व्यापार की लोकप्रियता का मतलब है कि कैरी पोजीशन भीड़भाड़ वाली हो सकती हैं, जिसका रणनीति के जोखिम प्रोफ़ाइल पर महत्वपूर्ण प्रभाव पड़ता है।

कार्यान्वयन की प्रक्रियाएं विविध हैं। कुछ ट्रेडर रोलिंग दैनिक स्वैप के साथ स्पॉट मुद्रा लेनदेन का उपयोग करते हैं। अन्य मुद्रा फॉरवर्ड का उपयोग करते हैं, जो ब्याज दर अंतर को सीधे फॉरवर्ड कीमत में शामिल करते हैं। कुछ अन्य क्रॉस-करेंसी बेसिस स्वैप का उपयोग करते हैं या लक्ष्य मुद्रा में अंकित अल्पकालिक सरकारी प्रतिभूतियों में निवेश करते हैं।

अनकवर्ड ब्याज दर समता और यह क्यों विफल होती है

कैरी ट्रेड की लाभप्रदता को समझने का सैद्धांतिक आधार अनकवर्ड ब्याज दर समता (UIP) की अवधारणा में निहित है। अंतर्राष्ट्रीय वित्त के केंद्रीय इस सिद्धांत का कहना है कि विनिमय दर में अपेक्षित परिवर्तन दो मुद्राओं के बीच ब्याज दर अंतर को ठीक-ठीक ऑफसेट करना चाहिए। यदि UIP सही होता, तो कैरी ट्रेड का अपेक्षित लाभ शून्य होता क्योंकि उच्च ब्याज दर वाली मुद्रा के ब्याज दर लाभ जितना ठीक-ठीक कमजोर होने की उम्मीद होती।

UIP नो-आर्बिट्रेज के तर्क पर बना है। यदि कोई मुद्रा उच्च ब्याज दर प्रदान करती है, तो तर्क यह है कि बाजार उस मुद्रा के कमजोर होने की उम्मीद करता है। उच्च ब्याज दर अपेक्षित मुद्रा हानि के लिए निवेशकों को क्षतिपूर्ति करती है, कम दर वाली मुद्रा में उधार लेने का कोई शुद्ध लाभ नहीं छोड़ती।

हालांकि, अनुभवजन्य साक्ष्य भारी बहुमत से UIP को खारिज करता है। 1984 में Journal of Monetary Economics में प्रकाशित Fama का अग्रणी कार्य, जो फॉरवर्ड प्रीमियम पहेली के रूप में जाना जाता है, उसे प्रलेखित किया: उच्च ब्याज दर वाली मुद्राएं कम से कम औसतन और लघु से मध्यम अवधि में कमजोर होने के बजाय मजबूत होती हैं। दर्जनों मुद्रा जोड़ों, समय अवधियों और कार्यप्रणालियों में दोहराई गई यह खोज दर्शाती है कि कैरी ट्रेड अपेक्षा में व्यवस्थित रूप से लाभदायक हैं।

UIP उल्लंघन का परिमाण पर्याप्त है। Engel की 1996 Journal of Empirical Finance समीक्षा ने सैकड़ों अध्ययनों की समीक्षा की और निष्कर्ष निकाला कि UIP प्रतिगमन में ढलान गुणांक न केवल सैद्धांतिक मूल्य 1 से भिन्न है बल्कि आम तौर पर नकारात्मक है, जिसका अर्थ है कि उच्च ब्याज दरें मुद्रा मजबूती की भविष्यवाणी करती हैं, कमजोरी की नहीं।

क्रॉस-एसेट अवधारणा के रूप में कैरी

जबकि कैरी ट्रेड सबसे अधिक विदेशी मुद्रा बाजारों से जुड़ा है, Koijen, Moskowitz, Pedersen और Vrugt ने 2018 के अपने व्यापक अध्ययन में प्रदर्शित किया कि कैरी एक बहुत व्यापक अवधारणा है। उन्होंने कैरी को किसी संपत्ति का अपेक्षित रिटर्न, यह मानते हुए कि उसकी कीमत अपरिवर्तित रहती है, के रूप में परिभाषित किया और दिखाया कि प्रत्येक एसेट क्लास के भीतर संपत्तियों को उनके कैरी से क्रमबद्ध करने से इक्विटी, निश्चित आय, कमोडिटी और मुद्राओं में महत्वपूर्ण रिटर्न स्प्रेड उत्पन्न होते हैं।

Koijen और सह-लेखकों ने पाया कि इनमें से प्रत्येक एसेट क्लास में कैरी रणनीतियां व्यक्तिगत रूप से लाभदायक हैं, एसेट क्लास और विनिर्देश के आधार पर 0.4 से 0.9 तक शार्प अनुपात के साथ। महत्वपूर्ण बात यह है कि सभी एसेट क्लासों में फैला एक विविधीकृत कैरी पोर्टफोलियो और भी अधिक जोखिम-समायोजित रिटर्न प्रदान करता है।

यह क्रॉस-एसेट परिप्रेक्ष्य कैरी को विदेशी मुद्रा बाजार की विशिष्टता के बजाय वित्तीय बाजारों की मूलभूत विशेषता के रूप में प्रकट करता है।

जोखिम और रिटर्न प्रोफ़ाइल

कैरी ट्रेड का रिटर्न वितरण इसकी सबसे विशिष्ट विशेषताओं में से एक है। कई निवेश रणनीतियों के विपरीत जो लगभग सममित रिटर्न वितरण उत्पन्न करती हैं, कैरी ट्रेड स्पष्ट नकारात्मक विषमता प्रदर्शित करते हैं। इसका मतलब है कि वे अधिकांश समय छोटे, स्थिर लाभ अर्जित करते हैं लेकिन कभी-कभी बहुत बड़े नुकसान सहते हैं।

Lustig और Verdelhan ने 2007 के American Economic Review पेपर में प्रलेखित किया कि ब्याज दर अंतर द्वारा क्रमबद्ध पोर्टफोलियो ने G10 मुद्राओं में लगभग 5-6% का वार्षिक औसत अतिरिक्त रिटर्न अर्जित किया। शार्प अनुपात लगभग 0.5 था, जो उसी अवधि में इक्विटी जोखिम प्रीमियम के बराबर है। हालांकि, अधिकतम गिरावट पर्याप्त थी, और सबसे खराब महीने सामान्य वितरण की भविष्यवाणी से बहुत खराब थे।

Burnside, Eichenbaum, Kleshchelski और Rebelo ने 1976 से 2007 तक कैरी ट्रेड रिटर्न की जांच की और विकसित बाजार मुद्राओं के समान भारित कैरी ट्रेड पोर्टफोलियो के लिए लगभग 5% का वार्षिक औसत रिटर्न पाया।

सकारात्मक औसत रिटर्न गंभीर गिरावट की अवधि के साथ सह-अस्तित्व में हैं। 1998 के रूसी संकट और LTCM पतन के दौरान, कई कैरी ट्रेडों ने तीव्र नुकसान सहा। 2008 के वित्तीय संकट ने और भी नाटकीय समापन उत्पन्न किया, ऑस्ट्रेलियाई डॉलर और न्यूजीलैंड डॉलर जैसी लोकप्रिय कैरी ट्रेड मुद्राएं कुछ ही महीनों में जापानी येन के मुकाबले 30-40% गिर गईं। मार्च 2020 में COVID-19 झटके ने भी तेजी से कैरी ट्रेड नुकसान उत्पन्न किया।

क्रैश विश्लेषण

कैरी ट्रेड की क्रैश गतिशीलता का व्यापक अध्ययन किया गया है। Brunnermeier, Nagel और Pedersen ने 2009 के पेपर "कैरी ट्रेड्स एंड करेंसी क्रैशेज़" में विस्तृत विश्लेषण प्रदान किया कि कैरी ट्रेड का समापन कैसे होता है और यह इतना हिंसक क्यों होता है।

उन्होंने कैरी ट्रेड क्रैश की कई प्रमुख विशेषताओं की पहचान की।

2008 का प्रकरण विशेष रूप से शिक्षाप्रद है। सितंबर और अक्टूबर 2008 में वैश्विक वित्तीय संकट गहराने पर, जापानी येन ने केवल दो महीनों में ट्रेड-वेटेड बास्केट के मुकाबले लगभग 20% की वृद्धि की। ऑस्ट्रेलियाई डॉलर जुलाई और अक्टूबर 2008 के बीच लगभग 0.98 USD से 0.60 USD तक गिर गया।

Plantin और Shin ने 2011 में एक सैद्धांतिक मॉडल विकसित किया जो दिखाता है कि कैरी ट्रेड कैसे अंतर्जात मुद्रा गतिशीलता बना सकते हैं। जब पर्याप्त पूंजी कैरी ट्रेड में तैनात होती है, प्रवाह स्वयं निवेश मुद्राओं का समर्थन करते हैं, कम जोखिम का आभास बनाते हैं और अतिरिक्त पूंजी प्रवाह को प्रोत्साहित करते हैं।

जोखिम-आधारित स्पष्टीकरण

शैक्षणिक साहित्य ने कैरी ट्रेड रिटर्न क्यों मौजूद हैं और बने रहते हैं इसके लिए कई स्पष्टीकरण प्रस्तावित किए हैं। ये स्पष्टीकरण आम तौर पर दो श्रेणियों में आते हैं: जोखिम-आधारित स्पष्टीकरण और व्यवहारिक या संस्थागत स्पष्टीकरण।

प्रमुख जोखिम-आधारित स्पष्टीकरण यह तर्क देता है कि कैरी ट्रेड रिटर्न क्रैश जोखिम वहन करने का मुआवजा है। Lustig, Roussanov और Verdelhan ने 2011 के Review of Financial Studies पेपर में एक वैश्विक जोखिम कारक की पहचान की जिसे उन्होंने डॉलर जोखिम कारक कहा।

Menkhoff, Sarno, Schmeling और Schrimpf ने 2012 के Journal of Financial Economics पेपर में वैश्विक FX अस्थिरता को कैरी ट्रेड रिटर्न के मूल्य निर्धारण कारक के रूप में प्रस्तावित किया।

Farhi और Gabaix ने 2016 के Quarterly Journal of Economics पेपर में एक मॉडल विकसित किया जिसमें कैरी ट्रेड रिटर्न निवेशकों को दुर्लभ लेकिन विनाशकारी आर्थिक घटनाओं के जोखिम के लिए क्षतिपूर्ति करते हैं।

संस्थागत स्पष्टीकरण विभिन्न बाजार प्रतिभागियों द्वारा सामना की जाने वाली बाधाओं पर ध्यान केंद्रित करते हैं। केंद्रीय बैंक, कॉर्पोरेट हेजर, और प्रवाह-संचालित ट्रेडर मुद्रा बाजारों में निरंतर मांग और आपूर्ति असंतुलन बनाते हैं जिसका कैरी ट्रेडर शोषण कर सकते हैं।

व्यावहारिक कार्यान्वयन

कैरी ट्रेड रणनीति को लागू करने के लिए कई कारकों पर सावधानीपूर्वक विचार करना आवश्यक है। पहला मुद्रा चयन है। अधिकांश व्यवस्थित कैरी रणनीतियां अल्पकालिक ब्याज दरों द्वारा मुद्राओं को रैंक करती हैं और उच्च-कैरी मुद्राओं की एक बास्केट को लॉन्ग करती हैं जबकि कम-कैरी मुद्राओं की एक बास्केट को शॉर्ट करती हैं। व्यक्तिगत मुद्रा जोड़ों के बजाय बास्केट का उपयोग विशिष्ट जोखिम को कम करता है।

Lustig और Verdelhan का पोर्टफोलियो दृष्टिकोण, जो फॉरवर्ड डिस्काउंट के आधार पर मुद्राओं को पांचवें भागों में क्रमबद्ध करता है और शीर्ष पांचवें को लॉन्ग और निचले पांचवें को शॉर्ट करता है, अकादमिक शोध में मानक पद्धति बन गई है।

पोजीशन साइजिंग एक महत्वपूर्ण विचार है। कैरी ट्रेड रिटर्न की नकारात्मक विषमता को देखते हुए, समान जोखिम भारांकन या अस्थिरता लक्ष्यीकरण क्रैश जोखिम के एक्सपोजर को प्रबंधित करने में मदद कर सकता है।

टेल रिस्क हेजिंग एक और महत्वपूर्ण व्यावहारिक विचार है। कुछ प्रबंधक अपनी कैरी पोजीशन पर ऑप्शन रणनीतियां, विशेष रूप से निवेश मुद्राओं पर आउट-ऑफ-द-मनी पुट या फंडिंग मुद्राओं पर कॉल ओवरले करते हैं।

यह जोर देना आवश्यक है कि कैरी ट्रेड एक ऐसी रणनीति है जिसमें अच्छी तरह से प्रलेखित जोखिम हैं, जिसमें बड़े, अचानक नुकसान की संभावना शामिल है। ऐतिहासिक रिटर्न भविष्य के प्रदर्शन का विश्वसनीय मार्गदर्शक नहीं है, और रणनीति की जोखिम विशेषताओं का मतलब है कि यह खराब प्रदर्शन की विस्तारित अवधि अनुभव कर सकती है। सभी निवेश रणनीतियों की तरह, जोखिमों को समझना कम से कम संभावित रिटर्न को समझने जितना ही महत्वपूर्ण है।