मुख्य निष्कर्ष
कैरी ट्रेड रिटर्न स्पष्ट नकारात्मक विषमता प्रदर्शित करते हैं; छोटे, स्थिर लाभ जो अचानक, गंभीर हानियों से बाधित होते हैं। दशकों के डेटा में प्रलेखित यह वितरणात्मक विशेषता अब साकार हो रही है क्योंकि बैंक ऑफ जापान (BOJ) एक पीढ़ी में पहली बार मौद्रिक नीति को सामान्य कर रहा है। विश्व की प्रमुख फंडिंग मुद्रा, येन, ब्याज दर अंतर के संकुचित होने के साथ मजबूत हो रहा है, जो कैरी रिटर्न को क्षरित कर रहा है और उभरते बाजार की मुद्राओं में फैलने वाले पोजीशन अनवाइंड को ट्रिगर कर रहा है। मुद्रा बाजारों में सामान्य जोखिम कारकों, क्रैश जोखिम गतिशीलता, और FX अस्थिरता और कैरी प्रदर्शन के बीच संबंध पर शैक्षणिक शोध यह समझने के लिए एक कठोर ढांचा प्रदान करता है कि किसका एक्सपोज़र है, अनवाइंड गैर-रैखिक क्यों है, और किन संकेतों की निगरानी करनी चाहिए।
कैरी ट्रेड रिटर्न और क्रैश जोखिम की विशेषता
मुद्रा कैरी ट्रेड पर शोध ने लगातार एक विशिष्ट रिटर्न वितरण की पहचान की है जो इस रणनीति को अधिकांश अन्य जोखिम प्रीमियम से अलग करता है। Brunnermeier, Nagel, and Pedersen (2009) ने प्रलेखित किया कि कैरी ट्रेड रिटर्न महत्वपूर्ण नकारात्मक विषमता प्रदर्शित करते हैं: यह रणनीति शांत अवधियों में छोटे, नियमित लाभ प्रदान करती है, फिर जब फंडिंग की स्थिति सख्त होती है या जोखिम की भूख उलट जाती है तो अचानक, अत्यधिक हानि होती है। उनके विश्लेषण ने दिखाया कि ये क्रैश एपिसोड यादृच्छिक नहीं हैं बल्कि सट्टा पोजिशनिंग और तरलता स्थितियों के पूर्वानुमानित कार्य हैं। जब कैरी पोजीशन भीड़भाड़ वाली हो जाती हैं, तो अव्यवस्थित अनवाइंड के लिए संभावित ऊर्जा संचित होती है। ट्रिगर नीति परिवर्तन, अस्थिरता झटका, या जोखिम भावना में बदलाव हो सकता है; तंत्र हमेशा समान होता है, पतली तरलता में लीवरेज्ड पोजीशन की जबरन समाप्ति।
यह पैटर्न अभी वास्तविक समय में प्रकट हो रहा है। दशकों की अति-ढीली नीति के बाद दरों को सामान्य करने का BOJ का निर्णय ठीक उसी प्रकार के संरचनात्मक फंडिंग-लागत झटके का प्रतिनिधित्व करता है जिसे Brunnermeier, Nagel और Pedersen ने कैरी क्रैश के उत्प्रेरक के रूप में पहचाना था। येन ने अनुमानित सैकड़ों अरबों डॉलर की वैश्विक कैरी पोजीशन को वित्तपोषित किया। जैसे-जैसे जापानी दरें बढ़ती हैं और येन मजबूत होता है, इन पोजीशन को बनाए रखने की लागत बढ़ती है जबकि मुद्रा हानियां क्षति को और बढ़ाती हैं।
कैरी जोखिम कारकों का शैक्षणिक ढांचा
यह समझने के लिए कि कुछ मुद्राएं कैरी प्रीमियम क्यों अर्जित करती हैं, और वे प्रीमियम हिंसक रूप से क्यों उलट सकते हैं, Lustig, Roussanov, and Verdelhan (2011) द्वारा मुद्रा रिटर्न के विश्लेषण में पहचानी गई फैक्टर संरचना की आवश्यकता है। उन्होंने मुद्रा पोर्टफोलियो रिटर्न को दो सामान्य कारकों में विघटित किया: एक "डॉलर" कारक (अमेरिकी डॉलर के मुकाबले सभी मुद्राओं के औसत रिटर्न को कैप्चर करता है) और एक "स्लोप" कारक (उच्च-ब्याज-दर और निम्न-ब्याज-दर मुद्रा पोर्टफोलियो के बीच रिटर्न अंतर को कैप्चर करता है)। स्लोप फैक्टर, जिसे अक्सर कैरी फैक्टर या HML-FX कहा जाता है, कैरी ट्रेड के अतिरिक्त रिटर्न का स्रोत है।
महत्वपूर्ण रूप से, Lustig, Roussanov और Verdelhan ने दिखाया कि उच्च-ब्याज-दर मुद्राएं स्लोप फैक्टर पर सकारात्मक लोडिंग रखती हैं ठीक इसलिए क्योंकि वे क्रैश जोखिम से अनावृत हैं। कैरी प्रीमियम मुफ्त भोजन नहीं है; यह वैश्विक वित्तीय तनाव की अवधि में अचानक, सहसंबद्ध गिरावट का जोखिम उठाने का मुआवजा है। येन और स्विस फ्रैंक जैसी कम-ब्याज-दर मुद्राएं इस कारक पर नकारात्मक लोडिंग रखती हैं, जिसका अर्थ है कि वे संकट के दौरान मजबूत होती हैं, प्राकृतिक हेज के रूप में कार्य करती हैं।
वर्तमान वातावरण के लिए निहितार्थ प्रत्यक्ष हैं। जैसे-जैसे जापान की दरें सामान्य होती हैं, शुद्ध फंडिंग मुद्रा के रूप में येन की पारंपरिक भूमिका बदल रही है। JPY और उच्च-उपज मुद्राओं के बीच ब्याज दर अंतर काफी संकुचित हो गया है, जिससे कैरी ट्रेडर्स को उनकी पोजीशन में अंतर्निहित क्रैश जोखिम उठाने के लिए मिलने वाला मुआवजा कम हो गया है। स्लोप फैक्टर का अपेक्षित रिटर्न संकुचित होता है, लेकिन डाउनसाइड टेल आनुपातिक रूप से नहीं सिकुड़ता। जोखिम-इनाम संतुलन बिगड़ रहा है।
BOJ नीति बदलाव: आंकड़ों में
बैंक ऑफ जापान ने अपनी नीति दर को 2023 की शुरुआत में -0.1% से बढ़ाकर 0.75% कर दिया है, जो लगभग दो वर्षों में 85 आधार अंकों की संचयी सख्ती है। फेडरल रिजर्व के 2022-2023 के दर वृद्धि चक्र के मानकों से यह मामूली है, लेकिन यह बदलाव एक ऐसे केंद्रीय बैंक के लिए शासन परिवर्तन का प्रतिनिधित्व करता है जिसने लगभग एक दशक तक नकारात्मक दरें बनाए रखीं और दीर्घकालिक दरों को लगभग शून्य तक दबाने वाले यील्ड कर्व कंट्रोल में संलग्न रहा।
येन अपने 2024 के निचले स्तर से अमेरिकी डॉलर के मुकाबले लगभग 8% मजबूत हुआ है, कई उभरते बाजार की मुद्राओं के विरुद्ध और भी बड़ी चाल के साथ। कैरी ट्रेडर्स के लिए, कुल रिटर्न विघटन एक साथ कई दिशाओं से दबाव में आई रणनीति की कहानी बताता है।
| मुद्रा जोड़ी | कैरी (bp) | वर्ष की शुरुआत से स्पॉट परिवर्तन | कुल रिटर्न |
|---|---|---|---|
| USD/JPY | -310 | -5.2% | -5.5% |
| AUD/JPY | -185 | -3.8% | -4.0% |
| MXN/JPY | -420 | -7.1% | -7.5% |
| BRL/JPY | -680 | -9.3% | -10.0% |
| TRY/JPY | -1,950 | -14.2% | -16.2% |
| ZAR/JPY | -510 | -6.7% | -7.2% |
कैरी कॉलम ट्रेडर्स द्वारा अर्जित वार्षिकीकृत ब्याज दर अंतर दिखाता है (नकारात्मक मान इंगित करते हैं कि कैरी लाभ JPY मूल्यवृद्धि जोखिम की भरपाई न करने के स्तर तक सिकुड़ गया है)। स्पॉट परिवर्तन येन की मजबूती से पोजीशन के क्षरण को दर्शाते हैं। कुल रिटर्न दोनों चैनलों को जोड़ता है, जो दर्शाता है कि TRY/JPY और BRL/JPY जैसे सबसे अधिक उपज वाले जोड़े भी पर्याप्त नाममात्र कैरी के बावजूद गहरे नकारात्मक परिणाम दे रहे हैं।
महत्वपूर्ण गतिशीलता यह है कि कैरी का संकुचन और स्पॉट मूल्यवृद्धि स्वतंत्र नहीं हैं। जैसे-जैसे अंतर संकुचित होता है, कैरी ट्रेडर्स पोजीशन कम करते हैं, जो येन को और ऊपर धकेलता है, जो और अधिक पोजीशन कटौती को ट्रिगर करता है। यह प्रतिवर्ती लूप वह तंत्र है जिसके माध्यम से व्यवस्थित पुनर्मूल्यांकन अव्यवस्थित अनवाइंड बन जाता है।
किसे नुकसान होता है: अस्थिरता, कैरी, और EM फीडबैक लूप
Menkhoff, Sarno, Schmeling, and Schrimpf (2012) ने FX अस्थिरता और कैरी ट्रेड रिटर्न के बीच अनुभवजन्य संबंध प्रदान किया जो बताता है कि वर्तमान अनवाइंड उभरते बाजारों को सबसे अधिक क्यों प्रभावित कर रहा है। उनके विश्लेषण ने प्रदर्शित किया कि वैश्विक FX अस्थिरता मुद्रा बाजारों में एक मूल्यांकित जोखिम कारक है, और कैरी ट्रेड रिटर्न FX अस्थिरता में नवाचारों के साथ नकारात्मक रूप से सहसंबद्ध हैं। जब अस्थिरता बढ़ती है, कैरी ट्रेड पैसा खोते हैं; यह संबंध व्यवस्थित, स्थायी और विशिष्ट मुद्रा जोड़ियों से स्वतंत्र है।
इस खोज का वर्तमान वातावरण में उभरते बाजार की मुद्राओं पर प्रत्यक्ष प्रभाव है। तुर्की लीरा, ब्राजीली रियल, मैक्सिकन पेसो और दक्षिण अफ्रीकी रैंड जैसी EM मुद्राएं कैरी पोर्टफोलियो में विहित "निवेश" मुद्राएं हैं। ये सबसे अधिक नाममात्र उपज प्रदान करती हैं और इसलिए Lustig, Roussanov और Verdelhan द्वारा पहचाने गए स्लोप फैक्टर पर सबसे अधिक लोडिंग रखती हैं। जब BOJ सामान्यीकरण जैसा संरचनात्मक बदलाव FX अस्थिरता को बढ़ाता है, तो ये मुद्राएं सबसे बड़ी हानि को अवशोषित करती हैं।
फीडबैक लूप कई चैनलों के माध्यम से संचालित होता है। कैरी अनवाइंड EM मुद्राओं को कमजोर करता है, जो उन बाजारों में FX अस्थिरता बढ़ाता है। उच्च FX अस्थिरता बैंकों और हेज फंड में जोखिम प्रबंधन प्रणालियों को कैरी एक्सपोज़र को और कम करने के लिए ट्रिगर करती है। EM बॉन्ड बाजारों में कम प्रवाह स्थानीय वित्तीय स्थितियों को सख्त करता है, पूंजी पलायन की संभावना बढ़ाता है। पूंजी पलायन EM मुद्राओं को और कमजोर करता है। प्रत्येक चरण पिछले को प्रवर्धित करता है।
सबसे कमजोर मुद्राएं सामान्य विशेषताएं साझा करती हैं: बड़ी बाहरी वित्तपोषण आवश्यकताएं, विदेशी निवेशकों द्वारा केंद्रित कैरी ट्रेड पोजिशनिंग, और अल्पकालिक बाहरी ऋण के सापेक्ष सीमित विदेशी मुद्रा भंडार। अनवाइंड की गति कैरी पोजीशन की एकाग्रता और लीवरेज पर निर्भर करती है, जो दोनों वास्तविक समय में देखना कठिन हैं लेकिन अचानक तरलता अंतराल और विस्थापित क्रॉस-करेंसी बेसिस स्वैप के माध्यम से प्रकट होने की प्रवृत्ति रखते हैं।
निवेशक निहितार्थ
पहला, JPY इम्प्लाइड वोलैटिलिटी ने ऐतिहासिक रूप से कैरी ट्रेड तनाव के लिए सबसे पहला और सबसे विश्वसनीय चेतावनी संकेत प्रदान किया है। जब एक महीने का USD/JPY इम्प्लाइड वोलैटिलिटी अपने 90-दिन के मूविंग एवरेज से दो मानक विचलन से अधिक हो जाता है, तो 2000 के बाद से अधिकांश एपिसोड में दो से चार सप्ताह के भीतर कैरी ड्रॉडाउन आया है। इस मेट्रिक की निगरानी EM मुद्राओं में अनवाइंड घटनाओं के पूरी तरह से प्रकट होने से पहले उनका अनुमान लगाने के लिए एक मापने योग्य, नियम-आधारित दृष्टिकोण प्रदान करती है।
दूसरा, कैरी-उन्मुख रणनीतियों के माध्यम से महत्वपूर्ण EM FX एक्सपोज़र वाले पोर्टफोलियो BOJ सामान्यीकरण के दौरान असममित जोखिम का सामना करते हैं। Menkhoff आदि का शैक्षणिक प्रमाण लगातार दिखाता है कि उच्च-अस्थिरता शासनों में कैरी रिटर्न संकुचित होते हैं, जिसका अर्थ है कि EM कैरी पोजीशन पर अपेक्षित रिटर्न ठीक तब सबसे कम होता है जब अचानक हानि का जोखिम सबसे अधिक होता है। JPY अस्थिरता संकेत बढ़े होने पर EM FX कैरी एक्सपोज़र को कम करना ऐतिहासिक रूप से स्थिर पोजिशनिंग के सापेक्ष जोखिम-समायोजित परिणामों में सुधार करने की प्रवृत्ति रखता है।
तीसरा, कैरी ट्रेड अनवाइंड एक विशिष्ट समय असमानता प्रदर्शित करते हैं। कैरी से लाभ महीनों और तिमाहियों में धीरे-धीरे संचित होते हैं; अनवाइंड से हानियां दिनों और सप्ताहों में केंद्रित होती हैं। Brunnermeier, Nagel और Pedersen के क्रैश जोखिम निष्कर्ष संकेत देते हैं कि पारंपरिक स्टॉप-लॉस नियम अक्सर क्षति को सीमित करने के लिए बहुत धीमे होते हैं, क्योंकि कैरी उलटाव की गति बिगड़ती तरलता स्थितियों में पोजीशन को परिसमाप्त करने की गति से अधिक होती है। अस्थायी अस्थिरता झटके के विपरीत, BOJ सामान्यीकरण की संरचनात्मक प्रकृति सुझाव देती है कि यह एपिसोड विशिष्ट कैरी ड्रॉडाउन से अधिक लंबे समय तक पुनर्मूल्यांकन उत्पन्न कर सकता है।
यह लेख केवल सूचनात्मक और शैक्षिक उद्देश्यों के लिए है और निवेश सलाह का गठन नहीं करता। पिछला प्रदर्शन और बैकटेस्ट परिणाम भविष्य के रिटर्न की गारंटी नहीं देते। सभी निवेश में मूलधन हानि की संभावना सहित जोखिम शामिल है। निवेश निर्णय लेने से पहले किसी योग्य वित्तीय सलाहकार से परामर्श लें।
संबंधित
यह विश्लेषण Lustig, Roussanov & Verdelhan (2011), Review of Financial Studies से QD Research Engine — Quant Decoded का स्वचालित अनुसंधान मंच — द्वारा संश्लेषित किया गया है और सटीकता के लिए हमारी संपादकीय टीम द्वारा समीक्षा की गई है। हमारी कार्यप्रणाली के बारे में और जानें.
संदर्भ
-
Brunnermeier, M. K., Nagel, S., & Pedersen, L. H. (2009). "Carry Trades and Currency Crashes." NBER Macroeconomics Annual, 23(1), 313-348. https://doi.org/10.1086/593088
-
Lustig, H., Roussanov, N., & Verdelhan, A. (2011). "Common Risk Factors in Currency Markets." The Review of Financial Studies, 24(11), 3731-3777. https://doi.org/10.1093/rfs/hhr068
-
Menkhoff, L., Sarno, L., Schmeling, M., & Schrimpf, A. (2012). "Carry Trades and Global Foreign Exchange Volatility." The Journal of Finance, 67(2), 681-718. https://doi.org/10.1111/j.1540-6261.2012.01728.x